Правда о токенизированных акциях SpaceX: вы покупаете не долю, а лишь экономическую экспозицию?

Экономическая экспозиция есть, прав акционера нет.

Автор: Боаз Собрадо

Перевод: AididiaoJP, Foresight News

«Эти „токены OpenAI“ не являются долей в OpenAI». 1 июля 2025 года аккаунт пресс-службы OpenAI опубликовал сообщение, четко обозначив границы: «Мы не сотрудничаем с Robinhood, не участвуем в этом и не поддерживаем».

Это предупреждение не стало неожиданностью. На следующий день Robinhood официально запустил более 200 токенизированных акций американских компаний для пользователей в Европе, бесплатно раздавая «акции токены», связанные с двумя наиболее желанными частными компаниями — SpaceX и OpenAI. Проблема в том, что обе компании не подписали согласие. В течение 48 часов OpenAI предупредил своих поклонников о том, чтобы они были «осторожны». Через неделю главный регулирующий орган в Европе, Банк Литвы, также заявил, что ожидает разъяснений о том, как эти токены были созданы.

Настоящая проблема заключается в структуре. Владение токенами SpaceX от Robinhood не равно владению акциями SpaceX. На самом деле вы обладаете долговыми правами на долю в специальной цели (SPV), которая владеет привилегированными акциями SpaceX. Токены OpenAI еще более абсурдны, они представляют собой конвертируемые облигации, а не акции. В любом случае, покупатель в конечном итоге получает лишь число, которое будет колебаться в зависимости от оценки компании, и почти ничего больше — ни прав голоса, ни имени в реестре акционеров, ни настоящей собственности.

Создатели этих продуктов на самом деле довольно откровенны по этому поводу.

«Ваше имя не будет в реестре акционеров»

Чан Аhn — это человек, который специализируется на таких токенах. Он является основателем и CEO Tessera. В подкасте On The Margin он откровенно заявил: «Частные рынки — это место, где действительно существует эффект богатства. Но он всегда был доступен только для самых верхних 0,1% через сложные документы, высокие минимальные инвестиционные пороги и географические ограничения». Его компания продает токены частных компаний, таких как SpaceX и предсказательные рынки Kalshi. «Купить один токен», — говорит он, — «без KYC-процесса, это намеренно, а не по неосторожности».

Но он также прямо признает, что токены не являются чем-то: «Вы не являетесь настоящим владельцем частных акций, поэтому у вас нет прав голоса. Ваше имя не будет в реестре акционеров и так далее. Но вы действительно получаете экономическую экспозицию к базовой компании, и это важно».

Другими словами, вы покупаете ценовую экспозицию, а не собственность.

Долговые права, а не собственность

Крис Тёрнер, соучредитель Kula, более четко объясняет это различие: «На самом деле это просто ссылка на этот актив или предоставление вам контрактной экспозиции к экономическому росту этого конкретного актива. Но вы не владеете активом. Только владелец актива владеет активом».

Он далее различает два типа моделей. Одна — это распространенная на рынке модель «долговых прав»; другая — это настоящая «токенизация собственности» — «вы владеете токеном, и токен сам по себе является активом, вы владеете активом. Это разные вещи». Тёрнер признает, что настоящая токенизация собственности «на самом деле уже началась», но большинство обычных инвесторов по-прежнему сталкиваются с первой моделью — контрактными правами, которые следуют за ценой.

Отношение регулирующих органов практически единодушно. Исполнительный директор Европейского управления по ценным бумагам и рынкам (ESMA) Наташа Казенаве предупреждала в сентябре 2025 года, что токенизированные инструменты «обычно не предоставляют прав акционерам», что создает «определенные риски для инвесторов». Комиссар SEC США Хестер Пирс, возглавляющая рабочую группу по криптовалютам, в заявлении в июле 2025 года сказала более прямо: «Токенизированные ценные бумаги все еще являются ценными бумагами». Она добавила, что блокчейн «не имеет волшебной способности изменить природу базового актива».

Одним словом: перенос на блокчейн не превращает долговые права в собственность.

Ставки, управляемые эмитентами

Некоторые считают, что настоящим решением является смена исполнителей.

Эдвин Мата — CEO и соучредитель Brickken. Эта компания из Барселоны была основана им в 2020 году, ранее он был юристом по слияниям и поглощениям. Он утверждает: не позволяйте брокерам или третьим лицам упаковывать доли других людей в офшорные структуры, а пусть компании сами создают свои инструменты на блокчейне в своей юрисдикции как регулируемые ценные бумаги.

Мата сравнивает Brickken с Shopify в финансовой сфере: «Мы — компания токенизации как услуги, позволяющая любому бизнесу мгновенно цифровизировать финансовые инструменты без кода и без необходимости разбираться с техническими деталями». Компании могут использовать это для токенизации акций, долгов, облигаций, товаров, золота, недвижимости и делать это в своей юрисдикции.

Компания утверждает, что токенизировала активы на сумму более 660 миллионов долларов в 40 странах (это самоотчетные данные, не прошедшие аудит). Мата подчеркивает, что токенизация не является новым изобретением, а является улучшенной версией секьюритизации. «Токенизация происходит от секьюритизации, по сути, это просто обновление старого».

На самом деле, наиболее перспективные сценарии, по его мнению, довольно приземленные — краткосрочные дебиторские задолженности, счета-фактуры и фактура. «Потому что они имеют высокую ликвидность и большой объем». Это далеко от шумной раздачи токенов SpaceX, но ближе к тому, что регулирующие органы хотят видеть как «инфраструктурное» применение.

«Встраивание в экономику»

Независимо от того, станет ли Brickken победителем, весь рынок движется в этом направлении.

Токенизированный денежный рынок BlackRock BUIDL был запущен в марте 2024 года, впервые заставив крупные учреждения серьезно отнестись к этому вопросу. Блокчейн, созданный Robinhood на основе технологии Arbitrum, также официально запустится в основной сети 1 июля 2026 года. Согласно данным RWA.xyz, исключая стейблкоины, переносимая стоимость реальных активов на блокчейне возросла с примерно 8 миллиардов долларов в 2024 году до 26-32 миллиардов долларов сейчас.

Соучредитель и COO компании по управлению криптоиндексами Hashdex Бруно Каротари указывает, что настоящим препятствием часто является не технология, а понимание: «Людям трудно инвестировать в то, что они не понимают. Им нужно объяснить, почему этот конкретный актив или класс активов будет расти в цене со временем».

Мата смотрит еще дальше. Он ожидает «агентского капитального рынка» — ИИ сможет автоматически помогать эмитентам создавать токенизированные продукты в зависимости от рыночной стоимости и спроса. Он говорит: «Это больше не будет просто нишевой областью блокчейна, а будет встроено в всю экономику».

Но все эти обсуждения не могут обойти самый главный вопрос: токенизированные акции действительно приносят собственность или лишь цену?

В этом отношении строители и регулирующие органы уже редким образом пришли к согласию. Как сказал Крис Тёрнер, как только токен сам по себе является активом, а не долговым правом на актив, «вы владеете активом. Это разные вещи».

В настоящее время подавляющее большинство так называемых «токенизированных акций» на рынке по-прежнему относятся к последнему типу.

Покупателям стоит задуматься: что именно они покупают.