ASML расширяет производство, TSMC увеличивает инвестиции: почему рынок все еще считает это недостаточным?

Цикл расширения производства AI полупроводников еще не завершен, но под высоким ожиданием "спрос остается сильным" больше не является автоматическим катализатором для нового роста.

Автор: Jim, MSX МайТонг

Редактор: Frank, MSX МайТонг

На прошлой неделе под давлением находился сектор аппаратного обеспечения AI, который ждал сильного импульса, способного изменить настроение.

ASML и TSMC представили отчеты, которые показывают достаточно сильные фундаментальные показатели, но не смогли полностью удовлетворить высокие ожидания: первая компания значительно повысила прогноз по годовой выручке и марже прибыли, а также начала увеличивать производственные мощности фотолитографических машин на 2027-2028 годы; вторая компания сохранила исторически высокие уровни выручки, маржи прибыли и операционной прибыли, одновременно увеличив годовые капитальные расходы до 60-64 миллиардов долларов.

По идее, это должно быть идеальным сочетанием для полупроводников AI — производитель оборудования подтверждает, что клиенты продолжают делать заказы, а ведущий производитель полупроводников подтверждает, что заказы превращаются в выручку и готов продолжать вкладывать огромные средства в расширение.

Но реакция рынка не совпала с силой результатов.

Причина не в том, что фундаментальные показатели обеих компаний ухудшились, а в том, что ожидания в цепочке поставок AI уже достигли аномально высокого уровня. Рынок больше не удовлетворен "спрос остается сильным", а хочет, чтобы каждый отчет продолжал пересматривать прогнозы, каждая маржа прибыли превышала пределы, и все огромные капитальные расходы немедленно превращались в более высокую прибыль.

Это также привело к тому, что отчеты ASML и TSMC передали два, казалось бы, противоречивых, но одновременно действующих сигнала: цикл расширения производства полупроводников AI все еще продолжается, и некоторые ключевые этапы даже ускоряются; но капитализация на рынке уже перешла от проверки спроса к проверке доходности.

1. ASML и TSMC одновременно увеличивают инвестиции: цикл расширения производства еще не завершен

ASML первой раскрыла ответы на этот отчетный сезон.

Чистая выручка компании во втором квартале составила 9,326 миллиарда евро, что выше ранее прогнозируемых 8,4-9 миллиардов евро; маржа прибыли составила 54%, чистая прибыль — 2,918 миллиарда евро. Компания затем повысила прогноз по выручке на третий квартал до 11-12 миллиардов евро и значительно повысила прогноз по выручке за 2026 год с 36-40 миллиардов евро до 43-45 миллиардов евро.

Более важным, чем данные за квартал, является то, что ASML начала корректировать производственные мощности оборудования на следующие два года. Компания планирует в 2027 году увеличить производственные мощности EUV с низким числом апертур на 30% по сравнению с примерно 65 единицами в 2026 году, а также увеличить количество DUV погружаемого оборудования на 30% с уровня около 130 единиц; одновременно ASML изучает возможность дальнейшего расширения в 2028 году.

Цепочка поставок фотолитографического оборудования сложна, а сроки поставки длинные, ASML не будет бездумно увеличивать производственные мощности на два года вперед только на основе колебаний заказов за один-два квартала. Такой план расширения означает, что клиенты полупроводниковых заводов заранее фиксируют производственные мощности для передовых процессов и высококачественной памяти на 2027-2028 годы.

На следующий день TSMC предоставила соответствующее подтверждение с точки зрения производства полупроводников.

Выручка компании во втором квартале составила 40,2 миллиарда долларов, что на 12% больше по сравнению с предыдущим кварталом, и находится на верхней границе ранее прогнозируемых 39-40,2 миллиарда долларов; маржа прибыли составила 67,7%, немного выше верхней границы прогноза, а операционная маржа впервые достигла 60,3%. Чистая прибыль составила 706,56 миллиарда новых тайваньских долларов, что на 77,4% больше по сравнению с прошлым годом, а прибыль на акцию составила 27,25 новых тайваньских долларов.

Структура доходов также продолжает смещаться в сторону AI и передовых процессов. Во втором квартале доходы от высокопроизводительных вычислений увеличились на 20% по сравнению с предыдущим кварталом и составили 66% от общей выручки компании; передовые процессы 7 нм и ниже составили 77% от доходов полупроводникового завода, из которых 3 нм и 5 нм принесли 30% и 33% соответственно, а 2 нм, находящийся на стадии массового производства, впервые составил 3% от доходов полупроводникового завода.

Более значительным сигналом остаются капитальные расходы. TSMC значительно увеличила план капитальных расходов на 2026 год с 52-56 миллиардов долларов до 60-64 миллиардов долларов. При этом около 70-80% будет направлено на передовые процессы, а около 10-20% на передовую упаковку, тестирование, производство фотошаблонов и другие этапы.

Компания также повысила прогноз по росту выручки в долларах на весь год с ранее более 30% до чуть более 40%. Руководство заявило, что спрос, связанный с AI, по-прежнему очень силен, и сигналы спроса от облачных сервисов и клиентов остаются позитивными.

ASML готовится увеличить производственные мощности фотолитографического оборудования, а TSMC расширяет возможности производства полупроводников и передовой упаковки через более высокие капитальные расходы.

Таким образом, когда ведущий производитель оборудования и крупнейший в мире производитель полупроводников одновременно повышают свои будущие инвестиции, можно с уверенностью сказать, что капитальные расходы на полупроводники AI не вошли в цикл сокращения, а цепочка поставок даже продолжает ускорять подготовку мощностей для будущего спроса.

2. Такие сильные результаты, почему рынок все еще считает это недостаточным?

Проблема в том, что рынок ждал не просто отчета "выполнения целей".

Поскольку TSMC каждый месяц публикует данные о выручке, выручка во втором квартале в 40,2 миллиарда долларов уже была в значительной степени усвоена рынком, поэтому до публикации отчета действительно существовало расхождение ожиданий по марже прибыли, прогнозу на третий квартал и тому, насколько капитальные расходы могут быть увеличены.

С этой точки зрения, маржа прибыли TSMC во втором квартале составила 67,7%, хотя и выше верхней границы ранее прогнозируемых 65,5%-67,5%, но лишь примерно соответствует пересмотренным ожиданиям рынка, не удовлетворяя некоторых инвесторов, которые ожидали близко к 69% или даже выше.

На третий квартал компания ожидает выручку в 44,6-45,8 миллиарда долларов, что в среднем составляет около 12% роста по сравнению с предыдущим кварталом; но прогноз по марже прибыли снизился до 65%-67%, среднее значение около 66%.

Снижение маржи прибыли не означает ослабления спроса.

TSMC ожидает, что быстрое наращивание производства 2 нм приведет к снижению маржи прибыли на 3-4 процентных пункта во второй половине года; расширение зарубежных полупроводниковых заводов также продолжит увеличивать амортизацию и производственные затраты. Сильный спрос на передовые процессы, высокая степень использования мощностей и улучшение производственной эффективности могут лишь частично компенсировать эти давления.

Иными словами, TSMC сталкивается с типичной парадоксом расширения в условиях высокого спроса — чем сильнее спрос, тем больше компании необходимо заранее закупать оборудование, строить полупроводниковые заводы и внедрять новые процессы; а чем выше капитальные расходы, тем раньше амортизация, зарубежные производственные затраты и давление на новые узлы отразятся на марже прибыли.

Это также является наиболее важным моментом, который следует понять в этом отчете.

Согласно заявлениям руководства на конференции по результатам, TSMC не стремится в условиях наибольшего дефицита доводить краткосрочную маржу прибыли до предела. Компания подчеркивает, что она является долгосрочным партнером клиентов и не будет резко повышать цены, чтобы не давить на клиентов, а стремится поддерживать уровень прибыли, достаточный для долгосрочного расширения.

Это означает, что TSMC в настоящее время больше склонна к поддержанию баланса между ценовой способностью, отношениями с клиентами и постоянным расширением, а не к однократному получению всей дефицитной надбавки. С точки зрения отрасли это, безусловно, позитивный сигнал, но с точки зрения краткосрочной торговли это означает, что инвесторы должны принять реальность, что спрос на AI по-прежнему силен, но это не означает, что каждый доллар нового дохода может немедленно превратиться в более высокую маржу прибыли.

Таким образом, холодная реакция рынка на отчет TSMC не может быть просто понята как достижение пика спроса на AI, более точное объяснение заключается в том, что в условиях уже аномально высоких ожиданий сильные результаты становятся необходимым условием для оценки, но больше не являются автоматическим катализатором для нового роста.

После публикации отчета сильные результаты не привели к немедленному росту сектора, что также отражает то, что инвесторы усваивают давление на маржу прибыли и слишком высокие ожидания.

3. ASML и TSMC вместе дают ясное представление о "второй волне" AI чипов

Если рассматривать отчеты ASML и TSMC вместе, контуры так называемой "второй волны" AI чипов стали более четкими, чем прежде.

Это не возвращение к "все чипы недостаточны" в условиях общего дефицита, и не простое воспроизведение рыночной ситуации последних двух лет, сосредоточенной на GPU от NVIDIA, а продолжение узких мест в поставках, которые распространяются на всю систему AI.

Оборудование ASML EUV и DUV определяет, насколько быстро можно расширить передовые процессы; 3 нм и 2 нм от TSMC определяют, сколько полупроводниковых мощностей могут получить GPU, CPU и специализированные ASIC; HBM определяет пропускную способность памяти; такие передовые упаковки, как CoWoS, определяют, могут ли вычислительные чипы, память и высокоскоростные соединения в конечном итоге объединиться в продукты для центров обработки данных.

Недостаток расширения на любом из этих этапов замедлит отгрузку всей системы AI.

Руководство TSMC даже четко заявило, что в настоящее время мощности по передовой упаковке уже ограничивают рост клиентов, и компания прилагает усилия для сокращения разрыва между спросом и мощностями, одновременно приветствуя другие решения упаковки для предоставления дополнительных вариантов клиентам.

В то же время спрос на AI также расширяется от одиночных ускорителей к более широкому спектру типов чипов.

TSMC считает, что развитие Agentic AI вновь повышает важность CPU в центрах обработки данных. Независимо от того, используют ли клиенты архитектуры x86, Arm или RISC-V, большинство передовых чипов все равно необходимо производить на TSMC. Это означает, что будущие капитальные расходы на AI будут направлены не только на GPU, но и продолжат стимулировать спрос на CPU, сетевые чипы, память и передовую упаковку.

Выражение руководства о долгосрочном спросе также остается позитивным. TSMC считает, что тренды, связанные с AI, останутся сильными до 2029-2030 годов, при этом не исключаются временные колебания, но долгосрочная тенденция не изменилась. Что касается ранее заявленного компаундного роста на уровне 50% для бизнеса, связанного с AI, руководство не предоставило новых конкретных цифр, лишь отметив, что тренд спроса сильнее, чем ожидалось ранее.

Но это не означает, что все полупроводниковые компании будут получать равные выгоды.

• ASML (ASML.M) непосредственно выигрывает от спроса на фотолитографическое оборудование и расширения передовых процессов;
• Applied Materials (AMAT.M), Lam Research (LRCX.M) и KLA (KLAC.M) выигрывают от спроса на оборудование для осаждения, травления и тестирования, но темпы выполнения заказов могут различаться;
• TSMC (TSM.M) контролирует возможности передового производства полупроводников и упаковки, являясь основным исполнителем расширения мощностей AI чипов;
• SK Hynix (SKHY.M), Micron (MU.M) и Samsung Electronics обеспечивают HBM и высококачественную память;
• NVIDIA (NVDA.M), AMD (AMD.M), Broadcom (AVGO.M), а также облачные компании с собственными чипами, такие как Amazon (AMZN.M), Alphabet (GOOGL.M), Microsoft (MSFT.M) и Meta (META.M), совместно определяют, насколько быстро может расти конечный спрос.

Они находятся в одном и том же цикле капитальных расходов, но имеют совершенно разные технологические барьеры, ограничения мощностей, структуры прибыли и уровни оценки. Поэтому "вторая волна" AI чипов скорее будет структурным рынком, чем синхронным ростом всей цепочки поставок аппаратного обеспечения.

На следующем этапе рынок будет более внимательно следить за теми компаниями, которые действительно контролируют трудно воспроизводимые дефицитные мощности, теми, которые просто следуют за клиентами, увеличивая капитальные расходы, и теми, которые смогут продолжать повышать свободный денежный поток и доходность капитала после расширения.

После ASML и TSMC следующим ключевым подтверждением также станут облачные сервисы, такие как Microsoft, Amazon, Google и Meta, в конечном счете, готовность компаний по производству оборудования к расширению, готовность полупроводниковых заводов к инвестициям, в конечном итоге также требует от облачных компаний продолжать увеличивать капитальные расходы и доказывать, что растущая инфраструктура AI может привести к реальным вызовам моделей, доходам предприятий и денежным потокам.

В заключение

Объективно говоря, ASML ответила на вопрос, готовы ли полупроводниковые заводы продолжать закупать оборудование, а TSMC далее подтвердила, что заказы клиентов достаточно сильны, чтобы подтолкнуть компанию к дальнейшему увеличению мощностей по производству полупроводников и передовой упаковки.

С этой точки зрения, цикл производства полупроводников AI не достиг пика.

Ведь производственные мощности расширяются, передовая упаковка по-прежнему напряжена, а TSMC даже повысила годовые капитальные расходы до максимальных 64 миллиардов долларов — все это не является сигналом для отрасли, готовящейся к сокращению.

Но причина, по которой рынок все еще считает это недостаточным, заключается в том, что вопросы следующего этапа уже изменились. Ранее инвесторы должны были подтвердить, действительно ли существует спрос на AI; сейчас спрос уже трудно отрицать, рынок больше хочет знать, сколько капитала потребуется для удовлетворения этого спроса и насколько высокую прибыль и денежный поток этот капитал в конечном итоге сможет превратить.

Таким образом, "вторая волна" AI чипов, возможно, уже началась, но она не будет просто простым повторением первого раунда.

Действительно дефицитными больше не являются только компании, которые могут предоставить больше чипов, а те, которые могут контролировать ключевые мощности и продолжать поддерживать ценовую способность, маржу прибыли и доходность капитала после масштабного расширения.