Основатель Real Vision: после 13 лет бычьих и медвежьих рынков, переосмысливаем долгосрочную ценность криптовалюты

У хранилища есть потолок, а экономическая система, построенная на хранилище, не имеет предела.

Автор: Рауль Паль, основатель Real Vision

Перевод: Чоппер, Foresight News

Сейчас, открыв информационный поток, вы увидите, что рыночные настроения крайне пессимистичны. Цикл завершился, криптоиндустрия мертва, четырехлетний цикл бычьих и медвежьих рынков объявлен недействительным, и все, кто советовал вам покупать, оказались неправы. Динамика цен на криптовалюту вышла за рамки общественного восприятия, и как только цена начинает двигаться в непредсказуемом направлении, пессимизм начинает распространяться. История всегда повторяется.

Я стал свидетелем множества таких циклов и знаю, чем они заканчиваются. В криптоиндустрии я уже 13 лет и почти все возможные ошибки я уже совершал. Прежде чем изложить свою логику, почему я все еще верю в рост, давайте поговорим о тех ямах, в которые я попал; настоящий опыт всегда приходит из неудач.

В 2013 году я вошел в рынок, когда цена биткойна составляла 200 долларов. Но момент покупки не является ключевым. Перед тем как купить свой первый биткойн, я написал первый в истории макроэкономический анализ оценки биткойна.

С сегодняшней точки зрения, эта модель оценки была довольно грубой. Я использовал подход к оценке товаров, подсчитывая общее количество золота, как в земле, так и под землей, и применил эту модель к биткойну. Вывод был таков: если биткойн сможет стать цифровым золотом, при условии, что цена золота останется на текущем уровне, стоимость одного биткойна может достичь 1 миллиона долларов.

Эта статья быстро распространилась в Силиконовой долине и финансовых кругах, в то время как никто не создавал оценочную систему для биткойна с макроэкономической точки зрения. Я не просто высказывал мнение, но и рекомендовал биткойн всем подписчикам GMI, включая несколько хедж-фондов и семейных офисов. В 2013 году рекомендовать биткойн за 200 долларов таким инвесторам требовало огромной смелости.

Мой основной вывод тогда был: «Биткойн стоит 200 долларов, долгосрочная цель — 1 миллион долларов. Учитывая, что я, вероятно, ошибусь, я дам скидку 10% и установлю десятилетнюю целевую цену в 100 тысяч долларов».

В конечном итоге результат примерно соответствовал ожиданиям, биткойн действительно достиг этой цены.

Однако видеть конечную точку и понимать колебания на пути — это совершенно разные вещи.

Оглядываясь на этот путь, я вошел в рынок по отличной цене, цена несколько раз удвоилась и утроилась, а затем упала на 84%. Я утешал себя, что это долгосрочная ставка, и не нужно ничего делать. Затем в конце 2017 года рынок снова резко вырос, и в какой-то момент, глядя на график, цена достигла невероятного числа, и я решил продать.

Почему? Из-за страха (FUD). Споры о форках возникали повсюду, и повсюду звучали «теории пузыря», я постоянно подсказывал себе: «Зафиксируй прибыль, пока она не ушла, не позволяй всем своим доходам вернуться обратно».

Я продал все. Но после того, как я продал, биткойн продолжил расти в десять раз.

Я старался делать вид, что не жалею, но в глубине души знал, что совершил огромную ошибку. Еще хуже было то, что во время пандемии цена снова упала, и я снова вошел в рынок, думая, что я гениально купил на дне. Но это было не так: я продал за 2000 долларов, а купил обратно за восемь-девять тысяч. Частые покупки и продажи, фиксация прибыли на пиках, краткосрочные сделки вокруг позиций... Все эти действия мешали единственной правильной долгосрочной стратегии.

Я когда-то грубо подсчитывал, что если бы я просто держал 200 тысяч долларов, то сейчас они стоили бы около 100 миллионов долларов. Сила сложных процентов здесь, и это также доказывает, что люди легко принимают глупые решения. Активы продолжают расти в цене, а я постоянно прерывал этот процесс.

Огромные нереализованные прибыли были упущены, и этот дорогой урок научил меня одному: растягивайте временные рамки, отбрасывайте шум, держите долгосрочно. Для любого брокера «спящие счета» часто приносят наибольшую прибыль, потому что их владельцы не совершают случайные операции с активами.

Это мой анализ. Теперь давайте поговорим о логике, которую я сейчас понимаю, но не смог полностью осознать тогда.

Биткойн — это хранилище ценности

В последние несколько недель я продолжал писать о проблеме обесценивания валюты, и все анализы в конечном итоге указывают сюда. Демографическая структура порождает долги, долги ведут к постоянному обесцениванию валюты, а наличные деньги теряют покупательную способность примерно на 8% в год по сравнению с долгосрочными активами. Чтобы полностью понять эту цепочку логики, вы можете прочитать мои предыдущие статьи, кратко говоря: держать наличные — все равно что держать тающий лед, рациональный выбор — это активы, которые не могут быть искусственно увеличены.

Биткойн — это самый чистый актив среди таких активов. Общее количество навсегда ограничено 21 миллионом, не существует голосования комитета для увеличения. Это самая жесткая валюта, созданная человечеством, выполняющая функцию хранения ценности, цифровое хранилище.

Но у хранилища есть потолок роста, и понимание этого крайне важно. Целевой рынок биткойна — это глобальные сбережения, ищущие безопасное убежище. Его масштаб примерно равен рынку золота в 35 триллионов долларов, плюс часть других активов для сохранения богатства. Я предполагаю, что биткойн будет продолжать захватывать долю этого капитала. Его настоящим конкурентом является только Zcash, криптовалюта с функцией конфиденциальности, которая в будущем может занять 10% рынка, а оставшаяся доля будет принадлежать биткойну.

Таким образом, логика цифрового хранилища имеет смысл, биткойн — это качественный актив. Но хранилище — это лишь половина истории, а может, даже лишь малая ее часть.

Экономическая система, основанная на хранилище

Биткойн не обладает программируемостью. Исходя из первоначального замысла, он умеет делать только одно, остальные функции он не выполняет. Умные контракты и публичные блокчейны — это совершенно другой путь. На рынке много публичных блокчейнов, и я продолжаю верить в три: Ethereum, Solana и Sui. Ошибка, которую чаще всего совершают люди, заключается в том, что они обобщают их с биткойном как «криптовалюту» и обсуждают, какая из них в конечном итоге победит.

Люди игнорируют ключевой факт: их миссии совершенно разные. Биткойн решает проблему хранения ценности, а платформы умных контрактов решают проблему многопользовательского сотрудничества.

Я предложил рамки эпохи экспоненциального роста, утверждая, что искусственный интеллект, роботы, энергетика и криптографические технологии одновременно переживают период бурного развития. Будущее экономике больше не будет зависеть от человеческого труда, а будет управляться машинами. Миллиарды интеллектуальных агентов AI будут непрерывно проводить сделки, покупая вычислительную мощность и взаимно осуществляя расчеты, скорость сделок будет значительно превышать человеческую.

С этим возникает очевидный вопрос: на чем они будут проводить сделки? Традиционная банковская система не подходит. Машинной экономике невыносимы трехдневные расчетные циклы, зависимость от банков-агентов и выходные дни расчетных учреждений. Интеллектуальным агентам нужны программируемые, мгновенные расчеты, работающие круглосуточно каналы — именно это и есть ценность публичных блокчейнов с умными контрактами. Они станут основой расчетов в машинной экономике эпохи экспоненциального роста.

Таким образом, инвестирование в такие публичные блокчейны — это не ставка на конкретный токен, а ставка на инфраструктуру, на которой будет работать следующая экономика. Токены сами по себе не являются просто валютой, а представляют собой права владельца в сети, это основа сотрудничества в цифровую эпоху.

Это также означает, что нельзя применять модель оценки биткойна к публичным блокчейнам, и тем более нельзя оценивать их традиционными методами оценки компаний. Публичные блокчейны не являются компанией, а представляют собой экономическую систему. Чтобы оценить стоимость экономической системы, нужно смотреть на общий объем экономической активности, происходящей на ней.

Если мы сравним целевые рынки двух основных направлений, основная идея становится очевидной. Биткойн нацелен на глобальные сбережения, соответствующие объему около 35 триллионов долларов, что сопоставимо с золотом, и стоит инвестировать. Платформы умных контрактов в будущем могут обслуживать расчетные потребности глобальной недвижимости (около 400 триллионов долларов), глобального долга (около 325 триллионов долларов) и глобального фондового рынка (около 125 триллионов долларов). Это не только больше по масштабу, но и на порядок выше.

Вывод очевиден: в долгосрочной перспективе общая рыночная капитализация качественных публичных блокчейнов будет в несколько раз больше, чем у биткойна. Это не означает, что биткойн потерпит неудачу; он прекрасно выполнит свою миссию по хранению ценности. Причина в том, что экономическая система, построенная на хранилище, по своей природе будет больше, чем само хранилище. Хранилище хранит сбережения, а базовый канал поддерживает оборот всей экономической системы.

Опровержение мнений: они просто функциональные токены?

Я могу предвидеть основные медвежьи мнения на рынке, которые стоит серьезно разобрать, а не просто опровергать. Эта аргументация следующая: биткойн изначально был создан для сохранения капитала, как валюта, накапливающая ценность. Ethereum, Solana и Sui — это всего лишь функциональные активы, финансовая инфраструктура; инфраструктура не будет продолжать увеличиваться в цене, как чисто валютные активы. Какой бы хорошей ни была технология, она не считается качественным инвестиционным активом.

Но обратное исследование выявляет уязвимости. Чисто активы для хранения ценности имеют потолок роста, определяемый общим объемом сбережений, стремящихся к сохранению. Объем огромен, но есть четкий потолок. Уровень инфраструктурных активов зависит от всех приложений, которые могут быть построены на их основе; каждый раз, когда появляется новый проект, потолок будет подниматься. Низкие комиссии не означают низкую ценность. Базовая сеть может масштабироваться и распространяться, именно благодаря низким затратам, и ее ценность будет продолжать расти.

Здесь есть четкая граница: протоколы кредитования и обмена, построенные на Ethereum, являются коммерческими проектами, имеющими доходы и конкурентные преимущества, и могут быть оценены по денежным потокам. Сам Ethereum не является коммерческим проектом. Ценность Ethereum исходит от всей экосистемы, построенной на нем. Если Ethereum остановится, исчезнет не только одна компания; все вторичные сети, большая часть рынка стейблкоинов и вся экосистема децентрализованных финансов рухнут в одно мгновение. Это и есть его основная ценность: он является основой, на которой зависят все проекты, а не просто одним из многих проектов.

Аналогично можно объяснить, почему вторичные сети трудно воспроизвести ценность первого уровня публичного блокчейна. Вторичные сети арендуют безопасность у основной цепи, и большая часть доходов в конечном итоге возвращается к основной цепи. Даже если на Ethereum возникнет процветающая вторичная сеть, по сути, это будет продолжать повышать ценность Ethereum. В конечном итоге вся ценность будет сосредоточена на первом уровне публичного блокчейна.

Почему сейчас на рынке царит пессимизм?

Вернемся к рыночным настроениям, упомянутым в начале статьи. Если долгосрочная логика так стабильна, почему текущая ситуация так мучительна? Ликвидность продолжает оставаться свободной, финансовая среда уже сформировалась. Неожиданностью, нарушающей рыночный ритм, стало то, что рост не произошел, как ожидалось. В октябре 2025 года рынок обрушился, правительственный кризис вызвал ряд потрясений, нарушив прежний рыночный ритм, и время начала роста отложилось. Многие инвесторы интерпретируют «отложение» как «полное разрушение логики».

Основная логика никогда не рушилась. Разрыв между ценами криптоактивов и ожиданиями ликвидности продолжался дольше, чем я ожидал, но этот разрыв только будет исправлен, он не закроется навсегда.

Ранее индекс PMI в производственном секторе США долго находился ниже уровня 50, и деловой цикл находился в упадке. Криптоиндустрия сильно зависит от активности рынка и инвестиционных намерений, поэтому ей естественно нужно, чтобы макроциклы начали восстанавливаться. Долгое время макроэкономическая среда оставалась под давлением. Кроме того, биткойн периодически демонстрировал ликвидные дисконты, отрываясь от общего тренда ликвидности, и это явление периодически повторяется. Волатильность криптоактивов выше, чем у ликвидных индикаторов; когда рынок перегрет, рост превышает ожидания, а когда рынок охлаждается, падение также превышает ожидания. Если растянуть временные рамки, коэффициент корреляции между ними составляет около 87%.

Сейчас мы находимся в фазе холодного рынка, поэтому многие люди считают, что долгосрочная логика потерпела неудачу, но это не так. Деловой цикл уже достиг дна и начинает восстанавливаться. Индекс PMI в производственном секторе на протяжении шести месяцев находится в зоне расширения, а последние данные за июль составляют 53.3. Историческая закономерность показывает, что в такой макроэкономической среде крипторынок часто начинает восстанавливаться. В фазе роста цикла повышается риск для инвесторов, и на крипторынке также происходит дифференциация: мусорные облигации обгоняют государственные, малые компании обгоняют крупные; такие как Ethereum и другие платформы умных контрактов обгоняют биткойн. Причина в том, что активность экономики повышает спрос на блок-пространство, а спрос на сбережения движет рынок биткойна.

Как действовать

Я не дам фиксированный инвестиционный портфель и не буду предсказывать дно. Тринадцатилетний опыт работы научил меня, что никто не может точно предсказать время, и принудительное предсказание может в конечном итоге повторить трагедию продажи биткойна за 2000 долларов.

Анализ, представленный в начале статьи, является самым важным уроком. Криптоиндустрия — это долгосрочная игра, которая требует сильной психологии; доходы многих людей глубоко связаны с этой индустрией. В конечном итоге победителями станут не те, кто лучше всего торгует на коротких дистанциях, а те, кто может ясно видеть суть своих активов, верить в продолжающуюся тенденцию распространения сети и выдерживать каждую пару лет 50% коррекцию.

Расширьте свои горизонты, отсекайте рыночный шум. В то же время инвестируйте в цифровое хранилище (биткойн) и экономические каналы (качественные платформы умных контрактов), следуя кривой роста индустрии, не тратя силы на попытки обойти циклы.