Биткойн (BTC): Китай закрывает кредитный кран, рынок пока не реагирует

Китайский термометр поворачивается в красную зону. Импульс кредита, этот опережающий индикатор, который макроуправляющие наблюдают с кризиса 2008 года, чтобы оценить аппетит к риску на рынках, начал снижаться. В предыдущих циклах тот же сигнал предшествовал крупным разворотам рискованных активов на шесть-девять месяцев. На этот раз Биткойн пожимает плечами. Отсрочка или долговременная отключенность: ответ заключается не столько в исторической корреляции, сколько в идентичности маржинального покупателя BTC, который уже не имеет много общего с тем, что было в 2017 или 2021 годах.

Ключевые моменты {#h-points-cles}

• Импульс китайского кредита, основанный на общем социальном финансировании, опубликованном Народным банком Китая, измеряет ускорение кредита, а не его уровень.
• Этот индикатор предшествовал крупным движениям рискованных активов в 2009, 2016, 2018 и 2021 годах на два-три квартала.
• Биткойн реагирует на это меньше с тех пор, как Китай запретил криптоторговлю и своих майнеров в 2021 году.
• Маржинальный покупатель BTC теперь американский и институциональный: ETF на спотовый рынок, корпоративные казначейства и ликвидность в долларах.

Импульс кредита, этот индикатор, который Пекин не публикует

Никакая китайская администрация не публикует <импульс кредита>. Индикатор восстанавливается экономистами на основе общего социального финансирования (total social financing, или TSF), агрегата, который Народный банк Китая публикует каждый месяц.

TSF суммирует все, что наполняет реальную экономику свежими деньгами: банковские кредиты, корпоративные облигации, эмиссии местных правительств, финансирование со стороны теневого сектора. Объем превышает 400 триллионов юаней, что составляет почти 60 триллионов долларов.

Импульс же измеряет другое: изменение за двенадцать месяцев потока нового кредита, соотнесенное с ВВП. Эта разница имеет решающее значение. Отрицательный импульс не означает, что Китай перестает кредитовать, а лишь то, что он кредитует медленнее, чем год назад. Это производная, а не уровень. И рынки, которые живут изменениями гораздо больше, чем запасами, реагируют именно на этот толчок ускорения или торможения.

Пятнадцать лет слишком регулярных совпадений

Рейтинг индикатора, кстати, заставляет смириться. Пакет стимулирования в 4 триллиона юаней, запущенный в конце 2008 года, поднял импульс до рекордных уровней, и сырьевые товары, такие как акции развивающихся рынков, последовали за ним.

То же самое произошло в 2012, а затем в 2015 и 2016 годах, когда Пекин снова открыл краны, чтобы смягчить девальвацию юаня и обрушение своих фондовых рынков. Биткойн, тогда стоивший менее 500 долларов, начинает свой путь к 20 000 долларов.

Фильм также шел в обратном направлении. Кампания по снижению долговой нагрузки в 2018 году, направленная против теневой финансовой системы, сжала импульс в тот момент, когда крипторынок терял более 80% своей капитализации.

Та же последовательность в 2021 году: китайский кредит замедляется с весны, криптозима устанавливается на следующий год. Между сигналом и воздействием задержка обычно составляет около двух-трех кварталов. Это заставляет некоторых специалистов утверждать, что Биткойн является <лучшим барометром мировой ликвидности>!

Канал передачи не имеет ничего мистического. Китайский кредит наполняет сырьевые товары, увеличивает профициты экспортеров, влияет на доллар и освобождает пространство для активов, находящихся на краю рискованной кривой. Биткойн занимает этот край.

Маржинальный покупатель BTC сменил паспорт

Тем не менее, механика 2017 года застряла где-то между Пекином и Чикаго. Китай запретил торговлю криптовалютами в 2021 году и выгнал своих майнеров в том же году, стерев прямой канал, связывающий китайские сбережения с ордерами.

Маржинальный поток теперь приходит из других источников: американские ETF на спотовый Биткойн и их сотни миллиардов долларов активов, корпоративные казначейства, возглавляемые Strategy и его более чем 840 000 BTC, пенсионные фонды и управляющие активами.

Эти покупатели не реагируют на кран китайского кредита. Они отвечают на мандаты, инвестиционные комитеты и ликвидность в долларах: размер баланса ФРС, уровень текущего счета казначейства США, а теперь и стейблкоины, эмитенты которых перерабатывают сотни миллиардов в облигации казначейства.

Тем не менее, корреляция BTC с мировой денежной массой остается прочной. Его чувствительность к единственному китайскому компоненту значительно меньше.

Однако отключение не означает иммунитет. Народный банк Китая публикует данные о общем социальном финансировании около 10 числа каждого месяца. Три последовательных квартала сокращения, без бюджетного ответа Пекина или смягчения денежной политики США, никогда не оставляли рискованные активы невредимыми. Напротив, снижение нормы обязательных резервов или новая волна специальных государственных облигаций изменило бы кривую за несколько недель. На данный момент красный сигнал мигает только на одной панели приборов, и это не та, которую проверяют управляющие ETF.