Отрицательный ВВП в 3-м квартале попадает в поле зрения рынка

Бразильская экономика начала 2025 год с искусственным дыханием. Фискальные стимулы, расширение диапазона освобождения от налога на доходы и сокращение очереди в INSS создали ощущение оживления в первом квартале. Теперь, когда эти эффекты исчезают, а ставка Selic остается на уровне, способствующем сжатию, ситуация изменилась. Прямой вопрос, на который начинают отвечать экономисты банков и консалтинговых компаний, таков: может ли ВВП оказаться отрицательным в период с июля по сентябрь?

Доступные на данный момент данные указывают на то, что да, такая возможность реальна. Речь идет не о технической рецессии или системном кризисе, а о замедлении, которое охватило практически все сектора экономики одновременно. Важно для инвесторов и тех, кто следит за рынком, понять динамику, стоящую за этим охлаждением, и что оно предвещает на ближайшие месяцы.

Что показывают индикаторы активности

IBC-Br, считающийся месячным термометром ВВП по версии Центрального банка, снизился на 0,64% в июне, что является большим падением, чем ожидал рынок. Более важным, чем само число, является его состав: исключая аграрный сектор, промышленность, услуги и налоги снизились вместе. Когда все компоненты движутся в одном направлении вниз, сигнал о замедлении становится более убедительным.

Первые данные за июль, еще предварительные, не принесли облегчения. Индикатор продаж в торговле, рассчитанный Santander в партнерстве с Getnet (Iget), показал снижение на 0,1% по сравнению с июнем. Собственный индикатор активности Itaú (Idat) снизился на 0,5% на той же базе. Поток транспортных средств на платных дорогах остался стабильным, согласно ABCR, в то время как индексы доверия потребителей и бизнеса от FGV снизились и остаются ниже 100 пунктов, линии, разделяющей пессимизм и оптимизм.

Когда смотреть в целом, вывод тот же, который экономисты Bank of America обобщили в недавнем отчете: "наконец, ожидаемое замедление начинает закрепляться". Из десяти индикаторов высокой частоты, отслеживаемых банком за июль, три оказались в отрицательной зоне, а четыре практически не изменились. В июне шесть из них снизились. Тенденция бразильской экономики в последние месяцы показывает потерю динамики, которая выходит за рамки точечной коррекции.

Высокие ставки наконец требуют своей цены

Устойчивость экономики перед высокой ставкой Selic удивляла аналитиков на протяжении нескольких кварталов. Теперь эта устойчивость исчезает. Диагноз Серджио Вале, главного экономиста MB Associados, заключается в том, что потеря динамики уже была предопределена. Неизвестным оставалось время: когда монетарное сжатие будет передано в активность с достаточной интенсивностью, чтобы остановить рост.

По словам Вале, во втором квартале уже должно проявиться очевидное замедление на границе, что приведет к возможному падению ВВП в третьем квартале. Его оценка заключается в том, что экономика потеряла динамику, и будет сложно представить ее восстановление в последние кварталы года. Марианна Коста, главный экономист Mirae Asset, разделяет эту точку зрения. По ее словам, если замедление во втором квартале будет несколько больше, чем ожидалось, вероятность отрицательного ВВП в период с июля по сентябрь возрастает.

Оценки Bank of America указывают на то, что рост ВВП упал с 1,1% в первом квартале до 0,3% во втором. Существенное изменение, по мнению экономистов банка, "не в слабости одного индикатора, а в растущей согласованности между ними". Когда жесткая монетарная политика работает, она действует по всем каналам одновременно: более дорогие кредиты, растущее задолженность домохозяйств и компаний, сокращение потребления.

Фискальный импульс меньше, чем ожидалось

Часть негативного сюрприза во втором квартале объясняется правительственными стимулами, которые не принесли ожидаемого эффекта. Itaú пересмотрел свою оценку фискального импульса на 2025 год с 1 процентного пункта до 0,8 процентного пункта. Расширение диапазона освобождения от налога на доходы физических лиц показывает ограниченные признаки передачи на потребление. Сокращение очереди в INSS не привело к увеличению пособий в запланированном объеме.

Это ключевой момент для понимания траектории экономики. Сильный первый квартал не отражал прочных основ, а был временным толчком от правительственных мер. С уходом этого импульса на фоне высоких процентных ставок, усиливающих свои эффекты, результатом становится экономика, которая замедляется быстрее, чем предполагал консенсус.

Бюллетень Focus, который агрегирует рыночные прогнозы, указывает на рост ВВП на 1,98% в 2025 году и 1,5% в 2026 году. Но, по словам Косты, существует тенденция к пересмотру вниз. Текущие прогнозы все еще несут наследие сильного первого квартала, который маскирует тенденцию к ослаблению в последующих кварталах.

Что это значит для инвесторов

Замедляющаяся экономика меняет уравнение для различных классов активов. С положительной стороны, подтверждение того, что высокие процентные ставки выполняют свою роль по охлаждению спроса, может открыть пространство для Центрального банка начать снижение Selic раньше, чем это в настоящее время закладывает рынок. Если данные о деятельности останутся слабыми, а инфляция будет конвергировать, давление на смягчение денежно-кредитной политики усилится.

С отрицательной стороны, циклические сектора, как правило, страдают. Компании потребительского сектора, розничной торговли и строительства первыми ощущают последствия более слабого ВВП. Монитор ВВП FGV-Ibre уже показал рост всего на 0,3% во втором квартале, что практически является стагнацией.

Сценарий не является кризисом, а представляет собой корректировку. Бразильская экономика переходит от периода искусственной устойчивости, поддерживаемой точечными стимулами, к реальности высоких процентных ставок, которые давят на кредит, инвестиции и потребление. Для инвестора послание ясно: прогнозы прибыли компаний, котирующихся на бирже, на второй полугодие могут разочаровать. И, парадоксальным образом, эта экономическая слабость может стать катализатором, который рынку фиксированного дохода и активам с длительным сроком погашения нужен для восстановления.